M&A法務｜株主間契約（SHA）－タグ・アロングとドラッグ・アロング

今回は、M&A法務ということで、株主間契約（SHA）のうちタグ・アロング（Tag-along）とドラッグ・アロング（Drag-along）について見てみたいと思います。

※株主間契約のSHAというのは、Shareholders Agreementの略です

株主間契約では「対象会社の運営・ガバナンスに関する事項」と「株式の処分に関する事項」が規定されることが多いですが、本記事は後者に関する内容になります。

ではさっそく。なお、引用部分の太字、下線、改行などは管理人によるものです。

株式の処分に関する規定－共同売却権（Tag-along）と強制売却権（Drag-along）

SHAでは、特定の株主が株式を譲渡する場合に、他の株主に一定の売却機会や義務を与える条項が設けられることがあります。

それが、共同売却権（Tag-along）と強制売却権（Drag-along）です。

この2つは、一見対照的に見えるものの、いずれも株式譲渡の局面での株主間の利害調整を目的として、”まとめて売却ができる”ようにする仕組みといえます。

共同売却権（Tag-along Right）

共同売却権は、ある株主（通常は多数派株主）が自らの株式を第三者に売却しようとする場合に、他の株主（通常は少数派株主）も、その譲渡に“便乗”して自己の株式を同条件で一緒に売却できる権利です。

tag along（タグ・アロング）は英語で「一緒についていく」という意味です
▷tag alongの意味・使い方・読み方 | Weblio英和辞書

目的としては、通常、少数派株主が保有する少数持分のみでは売却の機会（あるいは十分な売却価格）を得ることが難しい場合があることから、少数派株主が売却の機会を失わないように保護するというものです。

また、多数派株主がイグジットして会社のコントロールが変更される場合に、少数派株主が望まない新株主との関係に巻き込まれることを防ぐために、少数派株主が同時にイグジットできるようにするという点もあります。

譲渡株式数（Tag-alongの割合）としては、対象株主が持株の全てを便乗売却できる場合もあり得ますが（買主が全部買う場合）、通常は、譲渡株数に比例して按分する方法（後述）がとられます。

手続的には、売却を予定している株主が他の株主に通知し、所定の期間内に「Tag-alongの意思表示」をする仕組みが多いです。

強制売却権（Drag-along Right）

強制売却権は、ある一定の条件（例えば、特定の持株比率以上の株主が第三者に売却する場合）が満たされると、他の株主に対しても同条件で株式の売却を強制できる権利です。

drag along（ドラッグ・アロング）は英語で「引きずっていく」という意味です
▷英語「drag」の意味・使い方・読み方 | Weblio英和辞書

目的としては、M&Aなどの出口戦略において、買収希望者が全株式（あるいは特別多数とか過半数）の取得を条件とするケースに対応可能とするためです。一部株主が売却に応じず、取引全体が頓挫する事態を防ぐために、多数派株主と少数派株主がともに売却する権利を確保することが必要となります。

とはいえ、他の株主が株式を譲渡する意思がない場合でも強制的に売却するという強力な権利であるため、Drag-alongを有する株主は保有割合が極めて高いなどの事情が前提であり、行使条件を明確に定める必要があります。

また、例えば譲渡価格が低廉であると少数派株主の利益が害されるので、少数派株主の保護のため、Drag-alongの際の売却条件が合理的であること（ex. 第三者により支払われる対価の総額が一定額以上であること）を求める条項等が追加されることもあります。

Tag-alongとDrag-alongの使い分け

両者は株式譲渡の場面で、利害の異なる株主の利益を調整する手段として定められることが多く、次のような使い分けがされています。

項目	共同売却権（Tag-along）	強制売却権（Drag-along）
誰が権利を持つか（通常）	少数派株主	多数派株主
内容	一緒に売却できる	一緒に売却させる
目的	少数派株主の売却機会の確保	全体売却の実行性確保（M&A対応）
実行タイミング	株式の一部売却時にも適用可能	通常は全株売却や支配権移転のタイミング

共同売却権（Tag-along）の行使手続

Tag-along条項に基づく行使手続は、多数派株主が第三者へ株式を譲渡する際に、少数派株主が同条件で売却に便乗できるようにするためのものです。

SHAには以下のような手続が定められることが一般的です。

①譲渡条件通知（Tag-along通知）の発出

多数派株主が株式を第三者に譲渡しようとする場合、一定期間前（ex. 譲渡予定日の〇日前）までに、他の少数派株主に対して書面で通知します。

通知には、売却予定株式数、売却価格および支払条件、買主の情報といった情報が記載されます。

②共同売却の意思表示

通知を受けた株主は、所定の期間内（ex. 通知受領日の翌日から〇日以内）に、Tag-alongの行使意思を表明する必要があります。

通常、書面（メールや書類）での正式な通知が求められます。

③株式の按分と売却手続

譲渡株式数（Tag-alongの割合）としては、多数派株主が譲渡予定だった株数に応じて、按分して譲渡される（Pro-rata）方式が取られるのが一般的です。

例えば、発行済株式1,000株のうち多数派株主が800株/Tag-alongを有する他の株主が200株であるときに、多数派株主が600株を譲渡しようとしたというケースだと、

Tag-alongの割合＝600株×（200株／1000株）

となり、120株となります（※多数派株主は480株を譲渡できる）。

買主は、多数派株主と少数派株主の双方から、通知された条件で株式を取得します。

④買主の義務

買主にとっては、多数派株主からの株式だけでなく、Tag-alongを行使した株主の株式も、同一条件で購入する義務が生じるため、交渉の初期段階でその前提を織り込んでおく必要があります。

強制売却権（Drag-along）の行使手続

Drag-along条項に基づく手続は、一定の大株主（Drag-alongを有する多数派株主）が、他の少数株主にも同条件での売却を強制する場合の手続です。

①Drag-alongの行使条件確認

SHAでは、例えば、

• Drag-alongの保有株主が発行済株式の○％以上を保有していること
• 買主が全株式（あるいは特別多数など）の取得を希望していること
• 譲渡予定株式の譲渡の結果、Drag-alongの保有株主の株式保有割合が一定割合を下回ること

といった、Drag-alongを発動するための条件が定められています。

②売却予定通知（Drag-along通知）の発出

Drag-alongの保有株主は、他の株主に対して、譲渡条件や売却に応じなければならない旨を含むDrag-along通知を出します。

③他の株主の義務

通知を受けた株主は、SHAに基づき、Drag-alongでの譲渡条件を受け入れる義務があります。

売却のために必要な書類に署名し、買主と株式譲渡契約を締結する義務が発生します（もちろん表明保証も含みます）。

④一部保護条項の有無

前述のように、一般的に、売却価格が合理的であることなど少数派株主保護のための条件が付されることもあります。また、売却に際しての責任範囲が限定される（ex. 対象会社に関する表明保証の範囲は株式保有割合の範囲内において）などの配慮もなされます。

結び

Tag-alongやDrag-alongの通知期間や様式は、実際のM&Aスケジュールに合わせて柔軟性が求められることもあるため、SHAの設計段階でよく検討する必要があります。

今回は、M&A法務ということで、株主間契約（SHA）のうちタグ・アロング（Tag-along）とドラッグ・アロング（Drag-along）について見てみました。

［注記］
本記事を含む一連の勉強記事は、過去の自分に向けて、①自分の独学や経験の記録を見せる、②感覚的な理解を伝えることを優先する、③細かく正確な理解は書物に譲る、ということをコンセプトにした読みものです。ベテランの方が見てなるほどと思うようなことは書かれていないほか、業務上必要であるときなど、正確な内容については別途ご確認ください。また、法改正をはじめとした最新の情報を反映しているとは限りませんので、ご注意ください。

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